|
|
||||||||||||||||
| Streda 28.Apríla 1999 | |||||||||||||||||
|
 |
|
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
Veľmi dôležitá je štruktúra rastuNebezpečenstvo finančnej krízy na Slovensku zatiaľ pretrváva Finančné krízy, ktoré v posledných necelých dvoch rokoch vypukli v Ázii, Rusku a Latinskej Amerike istým spôsobom ešte stále ovplyvňujú nielen svetové finančné trhy, ale i svetovú ekonomiku. O príčinách týchto kríz, ale i o súčasnej situácii na Slovensku najmä v súvislosti s posledným oslabením kurzu slovenskej koruny sme sa pozhovárali s doc. Ing. Jozefom Makúchom, CSc., riaditeľom Inštitútu finančných a menových štúdií Národnej banky Slovenska. V posledných rokoch, najmä v súvislosti s finančnými krízami v Mexiku, juhovýchodnej Ázii, ale i v Brazílii sa čoraz viac hovorí o emerging markets. Zmenili sa tieto trhy v posledných rokoch podstatne? Podľa správy Inštitútu medzinárodných financií vo Washingtone sa zmenila štruktúra týchto rizikových, či trhov so zvýšeným rizikom, ako by sme toto slovné spojenie mohli preložiť do slovenčiny. Chcem zdôrazniť, že je veľmi dôležité uvedomiť si, ako sa táto štruktúra zmenila. Pokiaľ ide o dlžníkov, podiel verejného sektora klesol zo 75 na 49,5 %. Naopak, na zahraničných dlhoch sa zdvojnásobil podiel bánk a súkromného sektora. Myslím si, že práve relatívne veľký pokles podielu verejného sektora spôsobil, že tieto trhy sú rizikovejšie ako boli predtým a je to i jedna z príčin, prečo v 90. rokoch nastala taká vlna kríz, ktoré tu predtým neboli. Pokiaľ ide o veriteľov, tak aj tam prišlo k zmenám ich štruktúry. Veľmi výrazný je vzrast podielu privátnych veriteľov z 12 na 31,9 %. Je to ďalší faktor, ktorý skôr trhy destabilizuje, pretože privátni veritelia majú viac tendenciu správať sa špekulatívne ako konzervatívne komerčné banky - ich podiel klesol zo 45,3 % na 34,3 % - alebo medzinárodné finančné inštitúcie, ktorých podiel ako veriteľov, aj keď iba veľmi málo, predsa len klesol zo 14,7 na 12,6 %. Myslím si, že táto zmena štruktúry veriteľov a dlžníkov spôsobila, že prostredie emerging markets je oveľa krízovejšie ako bolo predtým. Okrem toho treba zdôrazniť, že pomerne dobrým indikátorom kríz sa ukazuje byť podiel krátkodobého dlhu, a to nielen na celkovom dlhu, ale i na celkových devízových rezervách. Druhý indikátor považujeme dokonca za kvalitnejší má vyššiu vypovedaciu hodnotu. Štáty, v ktorých nedávne krízy vypukli, mali práve tento ukazovateľ vždy veľmi vysoký, často sa blížil až k úrovni 100 %. Týka sa to nielen Indonézie, ale i Argentíny, Mexika, Brazílie, Filipín, Kórejskej republiky, ale i Thajska. Tento indikátor skutočne veľmi dobre ukazuje, ako sa kríza pripravovala tým, že krátke peniaze mali dlhší čas veľký podiel na devízových rezervách týchto krajín. Možno hovoriť o kríze v súvislosti s pohybom kurzu slovenskej koruny v posledných mesiacoch? V prvom rade je veľmi dôležité uvedomiť si, čo to vlastne kríza je. Kríza je charakterizovaná významnou zmenou výmenného kurzu. Ak vezmeme napríklad Mexiko, Thajsko, Indonéziu, Kórejskú republiku, teda štáty, v ktorých boli krízy v poslednom čase, tak kurz ich domácich mien sa zmenil v rozpätí od 41,2 % do 83,6 %, pričom táto zmena trvala od 4 do 11 mesiacov. Ak sa pozrieme na to, čo sa udialo na Slovensku v rokoch 1997 a 1998, ale i v posledných mesiacoch, v žiadnom prípade nemožno hovoriť o nejakej kríze. Išlo nielen o oveľa kratší výkyv kurzu, ale i o oveľa menšiu zmenu. Maximálna zmena v kurze slovenskej koruny nepresiahla v čase zavedenia floatingu 12 bázických bodov, čo je podstatne menej ako v predchádzajúcich prípadoch. Možno teda povedať, že ak aj SR patrí medzi emerging markets, krízu sme ešte zatiaľ nezažili. Nedá sa však vylúčiť. Ktorý z predpokladov na vznik krízy možno identifikovať v našej ekonomike? Bilančnú nerovnováhu, ktorá je jednou z príčin kríz, si úspešne budujeme už tretí rok teda ak sme túto príčinu krízy zatiaľ nemali, tak už ju máme. Pokiaľ sa nám nepodarí odstrániť bilančnú nerovnováhu, tak nebezpečenstvo vypuknutia krízy bude aj u nás. Máme i veľký podiel externého financovania. Od roku 1994 sme tento podiel úspešne zvýšili z hodnoty pod 20 % na 60 % z HDP. Navyše, zatiaľ nám nič iné nezostáva, ako v tomto trende pokračovať. Zmenila sa aj štruktúra externého financovania. Zvýšil sa podiel krátkodobého externého financovania v SR. Nemenej varovným je aj rast zadlženosti súkromného sektora. Dokonca sme sa chválili tým, aký nízky je podiel verejného sektora na zadlženosti nášho štátu. Avšak práve pokles podielu verejného sektora na celkovej zadlženosti krajiny je pokladaný za rizikový faktor - zvyšuje rizikovosť prostredia. Ďalším faktorom, ktorý spôsobil krízu v Rusku, nie však v Ázii, je fiškálna nedisciplinovanosť, hlavne na strane príjmov štátneho rozpočtu. Teraz sa konečne snažíme proti nej bojovať je však tu, a daňové dlhy presahujú 40 mld. Sk. Vďaka tomu, že nemáme expanzívnu menovú politiku, nemáme expanziu domácich úverov, ktorá sprevádzala krízy v Ázii, Rusku a Mexiku. Napriek tomu, že menová politika Národnej banky Slovenska bola označovaná ako neutrálna, mala isté prvky reštrikcie, hlavne pokiaľ ide o rast domácich úverov. Ak sa nám však nepodarí vyriešiť problém bilančnej nerovnováhy, znížiť podiel externého, najmä krátkodobého financovania, zlepšiť finančnú disciplínu, tak reštriktívna menová politika prestane mať zmysel. Opatrenia vlády majú za cieľ pozitívne zmeny, netrúfam si však odhadnúť či k stabilizácii ekonomiky, a teda i k odstráneniu príčin kríz, príde o dva, tri či viac rokov. V každom prípade však možno povedať čím skôr sa tak stane, tým lepšie. Jednou z našich výhod, prečo sme doteraz nemali krízu, je i veľmi nízky podiel zahraničných investícií. Tie zmeny v štruktúre, o ktorých sme hovorili, vo väčšine krajín spôsobili práve prechod od inštitucionálnych veriteľov k priamym zahraničným investíciám. To sa na Slovensku, žiaľ, neudialo. Na druhej strane, z hľadiska tohto úzkeho pohľadu, našťastie neudialo. Špekulatívny kapitál sa sem nemal ako dostať a investori, ktorí sú skôr náchylní na špekulatívne pohyby neprišli, nemali záujem. Je to možno spôsobené aj tým, že ani poriadne nevedia, že Slovensko . Napríklad slovenskú korunu nenájdeme v kurzovom lístku Európskej centrálnej banky, hoci je vymeniteľná rovnako ako česká koruna, maďarský forint či poľský zlotý. Napriek tomu, že SR je uvedená v zozname štátov zaradených medzi emerging markets, v štúdiách renomovaných inštitúcií hodnotiacich emerging markets ako celok sa jú ani základné parametre slovenskej ekonomiky. Možno tam však nájsť nielen ČR, Maďarsko, Poľsko, ale napríklad i Bulharsko. Nie je slovenský trh považovaný za nebezpečnejší? Nemyslím, že problém je v tom, skôr ide o význam a veľkosť trhu. V súvislosti s vývojom krízy v juhovýchodnej Ázii sa často hovorí o Číne. Čína doteraz nikdy nevykazovala taký nepomer medzi krátkodobým dlhom a devízovými rezervami. Možno povedať, že Čína bola na tom z tohto hľadiska pomerne zle v rokoch 1992 a 1993. Potom sa tam však situácia stabilizovala, a podiel krátkych dlhov na devízových rezervách klesol zo 107 % v 1993, keď kulminoval až na súčasných 23,4 % (koncom roka 1998), čo je najnižšia úroveň. Navyše, Čína má svoje problémy kryté veľkými devízovými rezervami, čím sa líši od Filipín, Kórejskej republiky, Thajska a pod. Okrem toho, Čína má pomerne stabilizovanú štruktúru, veľa investuje do verejného sektora, na rozdiel od štátov v ktorých kríza vypukla. Neviem, akú tam majú finančnú disciplínu, ale predpokladám, že pomerne dobrú. V poslednom čase sa však krajina začína dostávať do polohy bilančnej nerovnováhy. To je zatiaľ jediný problémový ukazovateľ. Napriek tomu však nemám obavy zo strednodobého pohľadu že by v Číne vznikla kríza podobného typu ako v Mexiku, prípadne v juhovýchodnej Ázii. Tie boli totiž spôsobené inými faktormi. Často sa vyskytujú obavy z devalvácie čínskej meny. Iba ak by chcela použiť tento nástroj na zatraktívnenie vývozov. Ničím však k tomu zatiaľ nie je prinútená. Či tento faktor bude čínska centrálna banka pokladať za natoľko významný neviem posúdiť. Možno iba zopakovať, že zatiaľ nie sú nútení ísť touto cestou. V súčasnosti u nás rezonujú diskusie o tohtoročnom raste hrubého domáceho produktu vedú sa spory o tom, či bude dvoj- alebo trojpercentný, prípadne i vyšší. Pokiaľ ide o rast HDP, som presvedčený, že dôležitejšia je kvalita, štruktúra rastu, než jeho veľkosť. Preto je dôležitejšie, či sa zmení štruktúra HDP a či bude rast udržateľný. Pretože rast HDP tvorený extenzívne veľkými infraštruktúrnymi investíciami, s veľkým rozdielom medzi efektívnosťou a návratnosťou zdrojov tak ako to bolo v SR doteraz, je nielen neudržateľný, ale už spôsobuje i problémy. Niet totiž z čoho tieto akcie splácať. Naopak, treba ďalej stavať a splácať z výnosov sektorov, ktoré sa však nerozvíjajú. Je to slepá ulička, ktorá nikam nevedie. Preto je dôležitá zmena štruktúry rastu, čiže otočenie štruktúry z domácej spotreby na zahraničnú. To však vyžaduje investovať do odvetví, ktoré budú produkovať sofistikovanejšie výrobky. Výrobky, ktoré budú dostatočne kvalitné na to, aby sa konkurencieschopnosť našich vývozcov v zahraničí zvýšila. Recept je z teoretického hľadiska jednoduchý, ale zložitejšie e to urobiť v praxi. Ak však ekonomický rast bude takýto, tak by som z toho nemal obavu. Hranicu udržateľného rastu, by som z hľadiska perspektívy na Slovensku videl niekde medzi 4 až 5 %, kde by sa rast ekonomiky mohol o nejaké dva - tri roky dostať a tam by sa i mohol udržiavať. Samozrejme v novej štruktúre by sa vytvoril aj nový priestor na pokračovanie v infraštruktúrnych akciách udržateľným tempom. Anton Legéň |
|
||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
Webmaster: webmaster@maxo.sk Design: MAXO s.r.o. | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
